原因剖析：經(jīng)營策略、市場表現(xiàn)、資本策略三大因素制約估值。從財報及經(jīng)營來看，過去幾年五糧液經(jīng)營效率低于茅臺，量價策略被動跟蹤，渠道模式過于依賴大商，導(dǎo)致公司對終端掌控力下降，恢復(fù)速度慢于茅臺。此外，在品牌營銷、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)規(guī)劃和預(yù)期管理上，五糧液也存在著一定不足。經(jīng)營策略、市場表現(xiàn)、資本策略的三大因素，成為制約五糧液估值提升的重要原因，也是公司亟待解決的核心問題。
三年遠景展望：改制添活力，站上新起點。五糧液過去兩年來，發(fā)生兩大標志性事件：改制及換人。五糧液并不缺品牌力，亦有行業(yè)景氣期積累下來的渠道資源，唯獨缺乏激勵機制和團隊執(zhí)行力。糖酒會期間新董事長履新，態(tài)度務(wù)實、措施得力。展望未來三年遠景，我們認為，公司在導(dǎo)致估值折價的各方面將有明顯改善，改制添活力，新人新氣象，新起點上空間可看更大。
17 年近期跟蹤：順價已拉開，正循環(huán)加速。五糧液今年初對老經(jīng)銷商進行減量，實施“優(yōu)質(zhì)投放、增量溢價、違規(guī)減量”的措施，近期公司又再次調(diào)高計劃外價格，批發(fā)價格持續(xù)回升，順價拉開，渠道盈利改善，公司隨后輔之招商，填補空白市場，開啟正循環(huán)。這一過程正是去年同時期的茅臺，先順價再鋪貨，渠道從阻力變?yōu)橥屏Α?/p>
投資建議：估值折價望破解，三年市值看雙擊，維持“強烈推薦-A”。五糧液在新管理層履新后的務(wù)實進取，積極拓展市場追求業(yè)績回升，優(yōu)化量價政策、解決渠道利潤問題，均有利于估值折價的修復(fù)，我們看好公司未來業(yè)績和估值雙提升。預(yù)計17-19 年2.20、2.63 和3.21 元EPS，給予18 年23 倍估值，目標價61 元，三年看3400 億市值，維持“強烈推薦-A”評級。(證券時報網(wǎng) 招商證券)
