高端白酒的全國(guó)化剛剛開(kāi)始,未來(lái)的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間仍不小。春節(jié)期間茅臺(tái)市場(chǎng)仍保持供不應(yīng)求的格局,普飛的一批價(jià)格維持在1750至1800元高位,生肖酒價(jià)格回落并維持在2500元。茅臺(tái)價(jià)格為五糧液、國(guó)窖和水井坊撐起了生存和發(fā)展空間。在擴(kuò)產(chǎn)和直營(yíng)策略的指導(dǎo)下,未來(lái)廠商對(duì)茅臺(tái)量?jī)r(jià)的控制能力更強(qiáng),加上生肖酒對(duì)出廠均價(jià)的調(diào)節(jié),未來(lái)出廠價(jià)格的提升空間仍有,茅臺(tái)經(jīng)銷商的高利潤(rùn)將會(huì)被控制在合理的范圍。春節(jié)期間,五糧液的動(dòng)銷好于預(yù)期。節(jié)前五糧液廠商給予經(jīng)銷商和終端折扣政策,增強(qiáng)了渠道推貨的積極性,加之五糧液的品牌力和性價(jià)比(相比茅臺(tái)而言),五糧液的動(dòng)銷情況好于之前的預(yù)期,一批價(jià)格沒(méi)有延續(xù)節(jié)前的跌勢(shì),目前穩(wěn)定在800至810元。一直以來(lái),二級(jí)市場(chǎng)對(duì)于五糧液的股價(jià)給予估值折扣,主要是因?yàn)楣驹?a target="_blank" style="color: rgb(0, 0, 0); text-decoration: none;">營(yíng)銷方面的長(zhǎng)期不足。目前,公司正在加大力氣搞營(yíng)銷改革,出臺(tái)了很多核心措施,如果執(zhí)行效果能夠顯現(xiàn),五糧液在二級(jí)市場(chǎng)的估值應(yīng)有所抬升。
春節(jié)期間,老窖的動(dòng)銷情況正常。國(guó)窖去年全年銷售實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng),但是一批價(jià)格在第四季度淡季有所回落。公司在節(jié)前采取措施,包括主動(dòng)停貨、削減兩成的供貨配額、提高各個(gè)渠道終端價(jià)格等,協(xié)助渠道消化庫(kù)存,阻止了批價(jià)繼續(xù)下滑,保障了經(jīng)銷商的利潤(rùn)。老窖的渠道利潤(rùn)一直相對(duì)豐厚,渠道推貨的動(dòng)力足,公司產(chǎn)品動(dòng)銷快;也因此,公司對(duì)渠道的費(fèi)用性投入和折扣政策控制較嚴(yán)格。目前國(guó)窖的一批價(jià)格較節(jié)前的690元回升至715元。
綜合看五糧液和國(guó)窖,高端白酒在經(jīng)歷了2012至2015年的大調(diào)整之后,都意識(shí)到了主動(dòng)營(yíng)銷的重要性,之后通過(guò)建設(shè)營(yíng)銷體系、在華東和華南市場(chǎng)的占有率快速提升,對(duì)其他品牌的高端酒形成強(qiáng)勢(shì)擠壓。全國(guó)化的市場(chǎng)空間仍然很大,是五糧液和瀘洲老窖未來(lái)最重要的增長(zhǎng)源之一。中端白酒顯示出消費(fèi)剛性和升級(jí)勢(shì)頭。我們已安徽省為例,春節(jié)期間省內(nèi)百元以下的白酒銷量出現(xiàn)下滑;100至200元的白酒消費(fèi)支撐力極強(qiáng);100元以上的白酒市場(chǎng)增長(zhǎng)很快,三種價(jià)格現(xiàn)象勾畫出基層市場(chǎng)白酒消費(fèi)升級(jí)的路徑。此外,省內(nèi)市場(chǎng)的品牌效應(yīng)日益突出,市場(chǎng)向古井貢、洋河、口子窖等快速靠攏,雜牌的上架率越來(lái)越低。安徽省的白酒市場(chǎng)景氣度高與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)有關(guān),有一定的特殊性?？紤]到其他省份如河北、山西、河南和江蘇的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也不錯(cuò),那么以安徽為范本,江蘇的洋河和今世緣、河北的老白干、山西的汾酒也應(yīng)該有類似的銷售剛性和升級(jí)潛力。比如,古井貢產(chǎn)品系列中的古8,終端價(jià)格定位250至300元,在安徽省內(nèi)市場(chǎng)長(zhǎng)期高增長(zhǎng),春節(jié)期間增長(zhǎng)再次超過(guò)50%。參照古8在安徽的銷售增長(zhǎng),老白干的十八酒坊、今世緣、汾酒等定價(jià)相當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品,2018年和2019年一季度在各自省內(nèi)市場(chǎng)的增幅應(yīng)該普遍超過(guò)20%,甚至30%。此外,地方的投資增長(zhǎng)對(duì)白酒消費(fèi)有著積極正面的作用,2019年地方基建投資有望較高增長(zhǎng),對(duì)區(qū)域性的白酒的高增長(zhǎng)形成支撐。次高端白酒對(duì)渠道的費(fèi)用投入持續(xù)加大,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈,二級(jí)市場(chǎng)的投資邏輯不清晰,市場(chǎng)參與者對(duì)次高端白酒的擔(dān)憂也較大。
對(duì)白酒上市公司而言,春節(jié)期間的銷售占全年的30%至40%,春節(jié)期間的銷售增長(zhǎng)對(duì)全年的增長(zhǎng)有奠基作用。根據(jù)春節(jié)期間的情況,如果第二季度渠道庫(kù)存消化良好、動(dòng)銷正常,白酒上市公司的2019年全年銷售增長(zhǎng)保持在10%至20%區(qū)間問(wèn)題不太大。疊加上年白酒提價(jià),2019年優(yōu)質(zhì)白酒上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)--雖然減速,但是可控。
投資策略:對(duì)于可能的白酒板塊業(yè)績(jī)減速,2018年第四季度二級(jí)市場(chǎng)的下跌已經(jīng)充分地反映和預(yù)期。2018年11月,在我們發(fā)布的投資策略報(bào)告中,白酒板塊是最重要的投資標(biāo)的,當(dāng)時(shí)的板塊具有較大的投資價(jià)值。但是迄今,板塊漲幅已經(jīng)超過(guò)20%,當(dāng)前估值23倍,往下的六個(gè)月白酒板塊能不能給予市場(chǎng)持續(xù)的回報(bào)?我們這么看待這個(gè)問(wèn)題:目前白酒板塊的估值已經(jīng)23倍,相比上年第四季度,估值的吸引力已經(jīng)大為減小,也明顯高于當(dāng)前其它的可比板塊如啤酒、軟飲、肉制品。我們認(rèn)為,“黃金十年”里動(dòng)輒30倍的估值已經(jīng)不適合當(dāng)今的行業(yè)和市場(chǎng),白酒板塊的估值中樞已經(jīng)下沉至20至25倍的區(qū)間,而且未來(lái)還會(huì)進(jìn)一步下降。但是,優(yōu)質(zhì)上市公司的業(yè)績(jī)將持續(xù)小幅增長(zhǎng),由于股價(jià)是估值和業(yè)績(jī)的乘積,故優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的股價(jià)每年隨業(yè)績(jī)小幅上漲,呈現(xiàn)出“小漲幅和小波動(dòng)”的特征,板塊中出現(xiàn)“黑馬”的機(jī)會(huì)變小。我們維持2019年年度投資策略中的白酒組合:瀘洲老窖、水井坊、山西汾酒、老白干酒、古井貢酒;并在組合中加入五糧液和今世緣。五糧液的估值被弱勢(shì)管理錯(cuò)殺,如果公司的營(yíng)銷改造能夠有效,公司的估值中樞有望抬升;今世緣在省內(nèi)的增長(zhǎng)很快,未來(lái)有望
風(fēng)險(xiǎn)提示:地方預(yù)算內(nèi)收入增長(zhǎng)減速,在“降稅減費(fèi)”的背景下,有可能提高白酒行業(yè)的稅率。
